Chiny na zakręcie: historyczny spadek inwestycji przy rekordowej nadwyżce handlowej

16 grudnia Krajowe Biuro Statystyczne Chin ma ogłosić dane za listopad, które – według prognoz ekonomistów – pokażą najsłabsze wyniki gospodarcze od kilku dekad i jednoczesny spadek inwestycji w trzy główne filary: nieruchomości, infrastrukturę i przemysł, pierwszy raz od końca lat 80., mimo że kraj w ciągu pierwszych 11 miesięcy 2025 roku osiągnął rekordową nadwyżkę handlową w wysokości 1 biliona dolarów^[16].

Listopadowe dane: trzy filary słabną jednocześnie

Ekonomiści oczekują, że sprzedaż detaliczna w listopadzie wzrośnie zaledwie o 2,9% rok do roku, co będzie najslabszym wzrostem od sierpnia 2024 roku^[19]. Jednocześnie prognozuje się, że inwestycje w środki trwałe za okres styczeń-listopad spadną o 2,3%^[3], co oznacza gwałtowny zjazd, którego skala – według dostępnych danych sięgających 1998 roku – nie pojawiała się poza okresem kryzysu COVID.

Ekonomiści Citigroup, w tym Yu Xiangrong, ocenili w nocie zapowiadającej publikację danych, że większość wskaźników aktywności mogła pozostać bez zmian, mimo podjętych przez władze kroków stymulacyjnych. Zwrócili uwagę, że efekty tych działań są jeszcze „na bardzo wczesnym etapie” zwłaszcza w segmentach gospodarki powiązanych z budownictwem, gdzie impuls z polityki fiskalnej i kredytowej dopiero zaczyna przebijać się do realnej aktywności.

Sektor motoryzacyjny, który odpowiada za około 9% całkowitej sprzedaży detalicznej w Chinach^[1], zachował się w listopadzie jak czerwone światło na skrzyżowaniu. Dane pokazują spadek sprzedaży detalicznej pojazdów o 8,5%, i to w okresie, który zazwyczaj jest jednym z najintensywniejszych sezonów sprzedaży w ciągu roku. To nie jest kosmetyczna korekta, tylko wyraźne tąpnięcie w branży, która przez lata była symbolem rosnącej zamożności chińskiej klasy średniej.

Motoryzacja hamuje w szczycie sezonu

Chińskie Stowarzyszenie Samochodów Osobowych tłumaczy ten wynik głównie dwoma czynnikami: wygasającymi subsydiami rządowymi^[2] oraz wyraźnie malejącym zaufaniem konsumentów do perspektyw gospodarki. Tam, gdzie wcześniej kolejki ustawiały się po auta elektryczne i SUV‑y, dziś część klientów odkłada decyzje zakupowe, bo nie ufa ani rynkowi nieruchomości, ani własnym przyszłym dochodom.

Ekonomiści Nomura, z Lu Tingiem na czele, napisali w swojej nocie, że ten gwałtowny spadek sygnalizuje narastający efekt odreagowania po programie wymiany starych pojazdów na nowe. Rząd wcześniej przeznaczył 300 mld juanów na finansowanie subsydiów, dając kierowcom silny impuls do przyspieszenia zakupów. Ten impuls już się wypalił: korzyści finansowe z dopłat zostały w praktyce wykorzystane, bo program objął 52% samochodów sprzedanych w pierwszych 11 miesiącach. Nie ma więc komu dalej sztucznie podbijać popytu.

Na poziomie zarządów firm widać coś, czego nie pokaże żaden indeks zaufania – realną niechęć do nowych, długoterminowych zobowiązań. Susza inwestycyjna sięga tak daleko, że duży deweloper China Vanke poprosił w zeszłym miesiącu posiadaczy obligacji o odroczenie spłaty jednej z nich po raz pierwszy w historii^[6]. Ten ruch wstrząsnął rynkiem, bo China Vanke długo uchodziła za jednego z bardziej stabilnych graczy w chińskim budownictwie mieszkaniowym.

Rynek nieruchomości i susza inwestycyjna

Najnowsze zawirowania odnowiły obawy o szersze załamanie na rynku nieruchomości, trwające już czwarty rok^[8], które historycznie napędzało 25–30% PKB^[5]. Ten sektor przez dwie dekady pełnił funkcję silnika wzrostu, magazynu oszczędności klasy średniej i źródła dochodów dla władz lokalnych przez sprzedaż gruntów. Teraz te trzy funkcje pękają jednocześnie.

Chińscy przywódcy zakończyli 11 grudnia coroczną Centralną Konferencję Pracy Gospodarczej, ustalając na niej kierunek polityki na kolejne lata. W komunikacie po obradach uznali, że pobudzenie krajowego popytu ma być najwyższym priorytetem na 2026 rok^[10]. To wyraźna deklaracja, że władze chcą przesunąć środek ciężkości z eksportu i inwestycji w stronę konsumpcji wewnętrznej.

W tym samym komunikacie decydenci zapowiedzieli, że będą dążyć do zatrzymania spadku inwestycji i ich ustabilizowania^[9]. Brzmi to jak przyznanie wprost, że tempo inwestycji wymknęło się spod kontroli w dół. Rząd centralny obiecuje wzmocnić swoje wydatki i wykorzystać szerszy zestaw narzędzi finansowania dla banków, aby zapełnić lukę po słabnących wydatkach sektora prywatnego i władz lokalnych.

Centralna Konferencja Pracy Gospodarczej: priorytet na popyt krajowy

Konferencja mocno zaakcentowała potrzebę „bardziej proaktywnych i skutecznych polityk makroekonomicznych” oraz konieczność zwiększenia inwestycji między innymi poprzez zwiększenie wydatków rządu centralnego i wykorzystanie narzędzi finansowania dla banków^[32]. To oznacza większą rolę budżetu państwa i potencjalnie nowe emisje długu, przede wszystkim po stronie władz centralnych, aby częściowo zastąpić dotychczasowe zadłużanie się samorządów.

Jednocześnie analitycy zwracają uwagę, że Pekin w tym roku wahał się przed podjęciem zdecydowanych działań, w porównaniu z reakcjami z wcześniejszych epizodów spowolnienia. W praktyce widzimy ostrożne kroki, rozłożone w czasie, zamiast jednego, dużego pakietu; to świadczy o innej filozofii zarządzania gospodarką niż ta, którą Chiny stosowały po kryzysie 2008 roku.

Dan Wang, dyrektorka w Eurasia Group zajmująca się Chinami, w rozmowie z „The New York Times” określiła ten zwrot słowami: „To stanowi zmianę o historycznym znaczeniu”^[13]. Dodała, że „odzwierciedla to inne, krótkoterminowe podejście do zarządzania gospodarką”. Innymi słowy, kierownictwo gospodarcze Chin przestaje próbować za wszelką cenę gonić wysokie tempo wzrostu inwestycji i zaczyna akceptować wolniejsze, lecz bardziej selektywne finansowanie projektów.

Kampania przeciw „inwolucji” i efekt uboczny dla przemysłu

Spowolnienie inwestycji w sektorze produkcyjnym zbiega się w czasie z kampanią Pekinu przeciwko „anty‑inwolucji”^[14], wymierzoną w nadmierną konkurencję, która przez lata napędzała wyścig na niższe ceny i większe moce produkcyjne. Kampania ta pozwoliła lokalnym władzom powstrzymać się od agresywnego finansowania przedsięwzięć przemysłowych, szczególnie tam, gdzie ryzyko nadprodukcji i spadku cen było najwyższe.

Adresatem tej kampanii są przede wszystkim branże, w których wyniszczająca konkurencja cenowa doprowadziła do nadmiernych mocy produkcyjnych i ryzyka deflacji^[15], od pojazdów elektrycznych po panele słoneczne. W tych sektorach poluzowanie zasad nie wchodzi już w grę, ponieważ nadmiar mocy i towaru mógłby doprowadzić do kolejnej fali spadku cen, grożącej stabilności całego systemu finansowego.

Mimo wyraźnej słabości popytu wewnętrznego Chiny znów nadrabiają wynikiem w handlu zagranicznym. W ciągu pierwszych 11 miesięcy 2025 roku nadwyżka handlowa Chin po raz pierwszy przekroczyła 1 bilion dolarów, co jest historycznym rekordem. Ten rezultat nie wynika z boomu globalnego popytu, tylko z umiejętnego przekierowywania eksportu na inne rynki.

Producenci, którzy napotkali barierę popytu i taryf w Stanach Zjednoczonych, przekierowują dostawy do Europy, Azji Południowo‑Wschodniej i innych rynków^[17], kompensując spadki w USA. Eksport do Stanów Zjednoczonych spadł o 18,9%^[18], ale Chiny częściowo nadrabiają to zmianą geografii sprzedaży i mocniejszym wejściem na rynki rozwijające się.

Rekordowa nadwyżka handlowa zamiast silnego popytu wewnętrznego

Efekt tych przesunięć widać w strukturze eksportu: eksport do Unii Europejskiej wzrósł w listopadzie o 14,8%, a wysyłki do Azji Południowo‑Wschodniej zwiększyły się o 8,2%. To nie tylko liczby z tabel; to informacja o tym, gdzie chińskie firmy szukają przestrzeni do dalszej ekspansji w sytuacji rosnących napięć handlowych z USA.

Równolegle do artykułów o słabnącej sprzedaży detalicznej i spowalniających inwestycjach pojawił się jeszcze jeden sygnał: najwyższe kierownictwo Chin po raz pierwszy tak wyraźnie zobowiązało się do odwrócenia gwałtownego spadku inwestycji^[21]. Stało się to podczas Centralnej Konferencji Pracy Gospodarczej, która zakończyła się w czwartek w Pekinie, kiedy dane dotyczące inwestycji w środki trwałe pokazały najostrzejsze spadki od lat^[20].

Roczne spotkanie polityczne, któremu przewodniczył prezydent Xi Jinping, zadeklarowało, że celem władz jest „promowanie stabilizacji i ożywienia inwestycji” poprzez zwiększone wydatki rządu centralnego i zachęcanie do udziału sektora prywatnego, co wynika z przekazu agencji Xinhua. Innymi słowy, Pekin chce, aby to budżet centralny i prywatne firmy przejęły część ciężaru, który wcześniej spoczywał na zadłużających się samorządach.

Pekin obiecuje odwrócenie spadku inwestycji

Zobowiązanie pada w momencie, gdy inwestycje w środki trwałe spadły o 1,7 procent rok do roku do października, po wcześniejszym spadku o 0,5 procent do września. Dane w ujęciu miesiąc do miesiąca sugerują, że sam październik odnotował spadek inwestycji o około 11 procent w porównaniu z poprzednim rokiem^[22], co stanowi najgwałtowniejszą redukcję od czerwca 2020 roku. Dla gospodarki, która przez lata przyzwyczaiła się do dwucyfrowych wzrostów nakładów inwestycyjnych, to bardzo ostry zwrot.

Struktura tych spadków pokazuje źródło problemu. Inwestycje w sektorze deweloperskim spadły o 14,7 procent w okresie styczeń–październik, a więc dużo mocniej niż średnia dla całej gospodarki, co potwierdza rolę nieruchomości jako najsłabszego ogniwa. Jednocześnie inwestycje infrastrukturalne zmniejszyły się o 0,1 procent po wcześniejszym okresie wzrostu – tu widać, że nawet państwowe projekty drogowe, kolejowe czy energetyczne zaczęły wytracać tempo.

Analitycy Goldman Sachs oszacowali, że około 60 procent tego spadku wynika z korekt statystycznych wcześniej zawyżonych danych, czyli z „oczyszczania” bazy historycznej z nadmiernie optymistycznych raportów lokalnych władz. Jednocześnie zauważyli, że 40 procent jest powiązane z polityką Pekinu „anty-inwolucji” – ograniczającą nadmierną konkurencję przemysłową – a także z kryzysem na rynku nieruchomości i ograniczeniem wydatków na infrastrukturę. To kombinacja efektu księgowego, świadomej polityki oraz realnych problemów sektorowych.

IMF ostrzega: bez konsumpcji model wzrostu się wyczerpie

Ting Lu, główny ekonomista ds. Chin w Nomura, stwierdził w rozmowie cytowanej przez „Financial Times”, że „nacisk konferencji na wspieranie ożywienia inwestycji wyraźnie wskazuje, że najwyższe kierownictwo jest w pełni świadome ostatniego spadku inwestycji w środki trwałe”^[24]. Lu przewiduje, że Pekin przekieruje więcej środków z obligacji samorządowych na infrastrukturę, aby pobudzić inwestycje. To oznacza próbę ratowania dynamiki inwestycji bez dalszego pompowania zadłużenia na poziomie lokalnym.

Na scenę wchodzi też Międzynarodowy Fundusz Walutowy, który we wtorek wezwał Chiny do zastosowania bardziej zdecydowanych działań na rzecz zwiększenia popytu krajowego^[27]. Fundusz ostrzegł, że partnerzy handlowi mogą odpowiedzieć retorsjami, jeśli Chiny nie ograniczą swoich nadwyżek eksportowych^[30]. Za rekordową nadwyżką handlową idą bowiem napięcia polityczne i ryzyko nowych barier.

Jednocześnie MFW podniósł swoją prognozę wzrostu dla Chin na 2025 rok do 5,0 procent z 4,8 procent, powołując się na działania stymulacyjne w polityce gospodarczej. To dowód, że instytucja wierzy w krótkoterminowy efekt obecnych bodźców fiskalnych i kredytowych, ale nie w ich trwałość bez głębszej zmiany struktury gospodarki.

Czy Chiny naprawdę są gotowe zmienić model gospodarczy?

W swoich uwagach MFW podkreślił, że Chiny pilnie potrzebują przejścia do modelu wzrostu opartego na konsumpcji^[29], a nie wyłącznie na eksporcie i inwestycjach. Bez tego ryzyko narastania nierównowag – od bańki na nieruchomościach po napięcia handlowe – będzie nadal rosnąć, nawet jeśli wskaźnik PKB przez kilka lat utrzyma się w okolicach 5%.

Tegoroczna Centralna Konferencja Pracy Gospodarczej jasno uczyniła rozszerzenie popytu krajowego głównym priorytetem gospodarczym na 2026 rok^[31]. Jednak ekonomiści i inwestorzy zwrócili uwagę, że komunikat końcowy zawierał niewiele szczegółów dotyczących działań w obszarze konsumpcji i sektora nieruchomości. Brakuje konkretnych mechanizmów wsparcia dochodów gospodarstw domowych czy jasnego planu porządkowania problemów deweloperów.

Ekonomiści Goldman Sachs opisali ton konferencji jako „nieco rozczarowujący” z uwagi na brak bezpośredniego odniesienia do tych kluczowych kwestii. Innymi słowy, rynek usłyszał deklarację o priorytecie dla popytu wewnętrznego, ale nie dostał jeszcze szczegółowej mapy drogowej, jak Pekin zamierza tę zmianę przeprowadzić, zwłaszcza przy jednoczesnym utrzymaniu stabilności systemu finansowego i rynku pracy.

Z jednej strony mamy więc jednoczesny spadek inwestycji w nieruchomości, infrastrukturę i przemysł, najostrzejszy odnotowany zjazd w środkach trwałych od lat oraz kurczącą się sprzedaż samochodów nawet w szczycie sezonu. Z drugiej – rekordową nadwyżkę handlową powyżej biliona dolarów i oficjalną zapowiedź, że państwo spróbuje odwrócić trend spadkowy w inwestycjach i przerzucić ciężar wzrostu bardziej na konsumpcję. Pytanie, na które Pekin musi teraz odpowiedzieć, brzmi: czy potrafi jednocześnie ograniczyć nadmierną „inwolucję”, utrzymać eksport, ustabilizować nieruchomości i realnie zwiększyć dochody gospodarstw domowych? Od odpowiedzi na to pytanie zależy nie tylko przyszłość chińskiej gospodarki, ale też kierunek globalnych przepływów handlowych i inwestycyjnych w nadchodzącej dekadzie.